浙江东日并购被否!上市公司玩并购存在两大雷区

上证作者:nixiang日期:6天前点击:1

这是一起国资企业的资产收购案,主要集中于土地使用权、房屋建筑物、机器设备等资产。

其中,土地使用权的资产收购是一个亮点。

本案,是出让方式取得的土地使用权,其土地使用权的转让处理有点特殊。

本案,浙江东日(600113,诊股)拟向大股东现代集团发行股份及支付现金购买两项资产,作价13.88亿,并募集配套资金总额不超过8亿。

然而,经历了一次并购被否,这家企业最终选择放弃本次交易。

所以,别以为国企资产并购有什么独特优势,只要踩上了这两个并购雷区,必死无疑。

例如本案:

第一个雷区是,标的资产未投入运营,缺少盈利预测,未来盈利能力存在重大不确定性;

另外,特别是标的资产的土地使用权转让,因被质押,使得土地使用权转让制造了一定的风险。

第二个雷区是,历史上国有产权无偿划转问题,遭监管层问询其控制权是否发生变动;

所以说,监管层不仅会盯着你的未来看,还会盯着你的过去看,妥妥的180度无死角。

“这个雷区,是你永远绕不开的弯”

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土地使用权的转让

本案,标的资产主要为:无形资产(国有土地使用权)、固定资产(房屋建筑物、机器设备)、在建工程。

其中,重头是国有土地使用权。

一般,国有土地使用权是指依法使用国家所有土地的权利。获取方式主要有三种:出让、划拨、转让。

对于出让取得的土地使用权,土地使用者要支付土地使用权出让金。并且,一般有使用年限的限制,如居住用地使用期限为70年,商业用地为40年。

对于划拨取得的土地使用权,是将土地使用权无偿交付给土地使用者使用的行为。除法律、行政法规另有规定外,划拨取得的土地,没有使用期限的限制,但国家有权无偿收回。

对于转让取得的土地使用权,就是一个土地使用者将土地使用权再转移出去的行为。比如本案。

那么,土地使用权转让时,有什么地方需要注意的呢?我们以房地产项目的土地使用权转让为例,来说一下。

根据《中华人民共和国城市房地产管理法》第三十九条的规定:

以出让方式取得土地使用权的,转让房地产时,应符合按照出让合同约定已经支付全部土地使用权出让金,并取得土地使用权证书。

按照出让合同约定进行投资开发,属于房屋建设工程的,完成开发投资总额的百分之二十五以上才允许转让。

也就是说,转让方必须要交了土地出让金,拿到了土地使用权证,才有权进行土地使用权转让。并且,投资开发要达到一定规模,才能允许转让。

而在本案中,标的资产冷链物流中心(在建)的土地使用权,有土地使用权证,但是其合同约定的开发规模为100%,有别于25%的规定。

浙江东日解释为,这条约定是一种特别要求,而非法律强制性规定,温州市人民政府有权对该条款予以修改。

最终,本案对该土地使用权做了完全产权价值评估,拟以协议转让方式转让给浙江东日。并由浙江东日进行后续投资建设,报温州市国资委审核,报温州市政府同意后,由主管国土资源部门办理相关后续手续。

然而,谁知这个土地使用权处于质押状态,给浙江东日的重组方案,带来了些麻烦。

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本次重组方案

本案买方,浙江东日,1997年由浙江东方(600120,诊股)集团募资成立。

东方集团持有上市公司48.97%的股权,为公司控股股东。间接控股股东为现代服务业投资集团(下简称“现代集团”),实控人为温州市国资委。

浙江东日的老本行是做进出口、房地产业务的,后来2015年与大股东现代集团进行了资产置换,系温州市市级国有企业的整合重组。

于是,浙江东日的主营业务变为农副产品批发、水产批发、生猪肉品批发,批发业务占公司总营收的90%以上。2015、2016年,浙江东日实现营收9.8亿、3.5亿,净利润为1亿、0.99亿。

本案标的,有两个:

1)现代农贸城一期中的批发市场部分

2)冷链物流中心项目

其中,批发市场处于竣工验收备案阶段;冷链物流中心包含南区和北区两部分,拟分批投入建设,其中北区正在建设施工。

本案,浙江东日拟通过向大股东现代集团的下属子公司:菜篮子集团及现代冷链,发行股份及支付现金,购买上述两个标的资产,作价13.88亿。

同时,拟向不超过10名符合条件的特定投资者,非公开发行股份募集配套资金,募集配套资金总额不超过8亿。

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并购雷区1:标的资产盈利能力存疑

本案,是一起国有企业的资产收购,已经获得浙江省国资委的同意批复。

即便这样,本案还是被否了。问题主要出在标的资产未来盈利的重大不确定性上。

这两个标的未来盈利存在的风险有哪些?我们依次来说。

1)现代农贸城一期中的批发市场部分(下简称批发市场)

该批发市场,主要是做农产品(000061,诊股)批发市场及零售的,如:粮油、畜禽、水产、蔬菜、水果等。

其提供的服务主要为:店面/摊位出租、交易管理服务、物流配送服务;收入来源为租金、交易服务费、物流配送费等。

截至目前,批发市场已经竣工验收,但尚未投入运营。

然而在正式运营前,还需要进行前期准备工作,例如招商、铺位装修、经营设施设备配置等。预计要8个多月,预计投入1,870万元。

也就是说,批发市场要真正投入运营,至少要1年左右的时间。但是,对于一个新建的批发市场,较难在短时间内形成稳定、具有规模的销售和采购群体,客流小、招商难,会是未来将面临的困难。

2)冷链物流中心项目

冷链物流中心,是一种特殊的供应链系统。是让肉、禽、水产等产品在加工、贮藏、运输、分销、零售等环节,始终处于低温控制环境,保证产品质量安全。

他主要提供农产品批发交易市场、冷储管理、低温物流配送等服务。收入来源主要为:摊位租赁费、冷库出租费、物流配送费、管理费(引入第三方物流)等。

但截至目前,该中心仍处于建设施工阶段,北区正在办理竣工验收,而南区预计到2018年底才能竣工!

雪上加霜的是,冷链物流中心还有2宗土地使用权及房屋建筑物处于抵押状态。

对此,浙江东日表示,已经取得了抵押权人关于标的资产转让的意向性同意函。并且大股东承诺,会在重组实际交割前,提前清偿贷款,解除质押。但不排除未清偿时资产不能过户、交割的情况。

与此同时,土地使用权证存在质押问题,那么可能会拖慢后期运营资质的申请。如:农产品市场登记证。

所以说,标的资产的未竣工、未投产的状态,核心资产权属被质押,亦没有对标的未来盈利作出预测,实在让人很难相信未来盈利能力的可靠性。

除此之外,本次交易完成后,上市公司的财务状况变化,尤其是收入和净利润的变化,并不乐观。

例如,本次交易后,营业收入无明显变化,归母净利润反而降低了-16.52%

那么,既然标的资产不能改善财务状况,增强盈利能力,那就不符合《重大资产重组办法》第四十三条的规定,被否也是可以理解的。

4

并购雷区2:历史股权无偿划转也被问?

我们知道,涉及到国有企业并购的,具有一定的特殊性。

本案,监管层的关注点不仅仅在标的资产的盈利可持续性上,还很关注上市公司很早之前的一次国有产权无偿划转。即:2010年,东方集团将国有产权无偿划转至现代集团,使现代集团成为上市公司间接控股股东。

对此,监管层关注的焦点是:

1)股权划转是否导致控制权发生变动?

2)是否取得国务院国资委或省级人民政府的相关审批?

对此,浙江东日解释称,该次国有产权无偿划转,只是在温州市国资委出资的不同企业间的划转,实控人一直都是温州市国资委,未发生变动。

而这次无偿划转,系温州市市级国有企业监督管理的整体性调整,决定统一组建6家、更改2家和保持1家市级国资运营公司。

其中,现代集团为6家组建公司之一,负责统一运营东方集团、温州市商业资产、温州市物资等公司。

根据《企业国有产权无偿划转管理暂行办法》第十二条:

“企业国有产权在同一国资监管机构所出资企业之间无偿划转的,由所出资企业共同报国资监管机构批准。”

即,无偿划转需温州市国资委批准同意,而不涉及国务院国有资产监督管理机

构或者省级人民政府的相关审批。

总之,这个国有产权无偿划转问题,监管层反复问了好几回。可见,涉及到国有企业并购的,不止于当前,就算是以前的事也会刨根问底。

PS:

历史上,因未来盈利能力存在重大不确定性被否的,还有神农基因(300189,诊股)、电光防爆、群兴玩具(002575,诊股)、恒信移动、万好万家等。

例如,恒信移动,其标的2015年完成盈利预测的可实现性存在较大风险,且资产权属有未决诉讼,未来盈利能力具有重大不确定性;

万好万家,重组的3家标的公司属于不同的业务领域,且上市公司控制权发生变化,未来存在较大整合风险,未来盈利能力存在较大不确定性;[1]

而神农基因,二次被否,都是因为重组标的盈利问题。第一次,是未来持续盈利能力具有重大不确定性;第二次,是标的公司预测2015年-2019年持续亏损。

可见,衡量标的持续盈利的因素较为多样,如:标的现状(有无营收,是否亏损)、上市公司控制权(有无发生过实控权变更),商业模式是否清晰、未来有没有较大的整合风险等等。

总之,标的资产的盈利能力,是并购的最大雷区,没有之一,大家千万小心。

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